Atualização. Os leilões de OFZ deixaram de ser um dos nossos indicadores. A colocação mede como o défice é financiado, não se a Rússia consegue pagar a sua guerra; quando os leilões falham, o défice recai sobre o fundo de reserva, que medimos diretamente. A razão está registada no registo de alterações. A explicação abaixo mantém-se válida — descreve como funciona este canal.

OFZ (obligatsii federalnogo zayma, obrigações de empréstimo federal) são as obrigações em rublos do governo russo — a principal forma de o Estado pedir dinheiro emprestado internamente. Quando o orçamento gasta mais do que arrecada, o ministério das Finanças realiza leilões semanais e vende OFZ a bancos e fundos. Numa economia sancionada, com o acesso aos mercados de capitais ocidentais congelado, este canal interno não é apenas mais uma entre várias opções de financiamento. É, na prática, a única via ordenada além de gastar o fundo de reserva.

Como funciona o mecanismo

Todos os trimestres, a lei orçamental fixa um plano de empréstimos: quantos rublos o ministério pretende angariar. Os leilões realizam-se na maioria das quartas-feiras. Os investidores licitam, exigindo uma rentabilidade; o ministério aceita esse preço do dinheiro, cancela o leilão, ou realiza-o e vende quase nada. Todos os desfechos são públicos — o que torna esta série difícil de repintar. O fracasso de um leilão acontece à vista de todo o mercado.

Porque é que o défice recai sobre o fundo de reserva

Quando as receitas de petróleo e gás escasseiam, o défice continua a ter de ser pago, e o crédito interno é a forma habitual de o pagar. Se os leilões não colocam o montante previsto, o dinheiro provém do fundo de reserva líquido — e é por isso que é o fundo, e não o leilão, que o nosso monitor mede diretamente. A linha que costumávamos tratar como preocupante era menos de 20% do plano trimestral efetivamente colocado: cobrir menos de um quinto do plano significa que os restantes quatro quintos recaem sobre as reservas por construção.

Como é um falhanço

Não assume a forma de um anúncio dramático. O ministério simplesmente vende uma fração do que planeava, ou publica um aviso de que o leilão «não se realizará». O nosso monitor regista «falhado» e «não realizado» como eventos diferentes, porque o são: num, o mercado recusa o preço; no outro, o ministério recusa o mercado. Em qualquer dos casos, registávamos a fração do plano trimestral efetivamente vendida, com o fragmento de fonte bruto por trás, até o indicador ser retirado.

O que isto não significa

Um trimestre de leilões falhados não é uma data de colapso. A Rússia pode coagir os bancos estatais a comprar, monetizar o défice através do banco central, ou simplesmente gastar reservas — cada via com o seu próprio custo e a sua própria marca nos outros indicadores (é isso que o crescimento da massa monetária M2 na Rússia observa). A afirmação honesta é mais restrita: os leilões falhados empurram o défice para o fundo de reserva, e o monitor mostra o que isso faz ao fundo e aos outros sete indicadores — como um nível face a 2021, nunca como uma data.