A 2 de setembro, o Banco da Rússia publicou a ronda de setembro do seu inquérito macroeconómico. Nele participam trinta e três economistas; trinta responderam à pergunta orçamental. A mediana coloca o défice do orçamento consolidado de 2026 em 3,5% do PIB, contra 3,2% na ronda de julho. As previsões para 2027 e 2028 também pioraram. Na mesma ronda, o painel previu um rublo mais fraco em todo o horizonte — um movimento habitualmente considerado favorável ao orçamento russo.

O que diz o inquérito

O documento chama-se «Inquérito macroeconómico do Banco da Rússia. Resultados do inquérito: setembro de 2026» e saiu nas páginas de estatística do banco a 2 de setembro, em PDF. O trabalho de recolha decorreu de 28 de agosto a 1 de setembro. Em todos os quadros, os números entre parênteses correspondem à ronda de julho, pelo que um único ficheiro permite comparar as duas rondas.

«Saldo do orçamento consolidado: os analistas esperam um défice maior do orçamento consolidado em 2026–2028 — 3,5% do PIB (maior em 0,3 pontos percentuais) em 2026, 2,6% do PIB (maior em 0,1 pontos percentuais) em 2027, 2,1% do PIB (maior em 0,2 pontos percentuais) em 2028. A previsão de défice para 2029 é reduzida em 0,1 pontos percentuais para 1,4% do PIB.»

Três dos quatro anos previstos pioraram. O quarto, o mais distante, melhorou pela menor variação registada no inquérito.

Trinta e três economistas, trinta respostas

A nota metodológica diz sem rodeios o que é esta mediana:

«Método de cálculo: os resultados do inquérito são a mediana das previsões de 33 economistas de várias organizações que participam no inquérito. Se um inquirido deu as suas expectativas sob a forma de intervalo, para o cálculo foi tomado o ponto médio desse intervalo.»

Trinta e três é a dimensão do painel. O banco publica o conjunto completo de respostas num livro de cálculo ao lado do PDF. O ficheiro dá a contagem de cada pergunta: a linha do orçamento consolidado para 2026 contém desta vez 30 respostas contra 28 em julho. O número do título é a mediana de trinta previsões, não de trinta e três.

O rublo mexeu-se a favor do orçamento

Na mesma ronda, o painel previu um rublo mais fraco:

«Câmbio USD/RUB: os analistas esperam um rublo mais fraco (entre 1,4% e 2,5%) em todo o horizonte face ao inquérito de julho. A previsão para 2026 é de 79,9 rublos por dólar (pressupõe um câmbio médio de 84,9 rublos por dólar entre setembro e dezembro de 2026), para 2027 de 88,8 rublos por dólar, para 2028 de 94,0 rublos por dólar, para 2029 de 97,2 rublos por dólar.»

O painel também subiu a previsão do preço do petróleo em dólares para 2026. O inquérito não pergunta pelo Brent, mas pelo preço a que as receitas orçamentais estão realmente indexadas. A nota de rodapé 2 define-o como «o preço do petróleo russo determinado para efeitos fiscais e publicado mensalmente no sítio oficial do Ministério do Desenvolvimento Económico da Rússia». Para 2026, esse preço passou de 63 dólares por barril na ronda de julho para 64 dólares agora.

Uma moeda mais fraca e um petróleo mais caro em dólares são os dois elementos da explicação habitual para as contas russas continuarem a fechar: o petróleo vende-se em dólares, enquanto os salários e as compras se pagam em rublos. Ambos se moveram nesta ronda a favor do orçamento. Ao multiplicar as duas medianas do painel para 2026, o barril vale 5 113,6 rublos contra 4 939,2 em julho — ou seja, cerca de 3,5% mais rublos por barril.

Essa multiplicação é nossa e serve de ilustração, não de previsão. Cada número é a mediana de uma distribuição diferente, e a mediana de um produto não é o produto das medianas; o inquérito não pede uma previsão do preço do barril em rublos. Chega para mostrar a direção: no mesmo documento, o painel subiu o valor em rublos de um barril de petróleo e piorou a previsão do défice.

O denominador também não foi

Um défice expresso como percentagem do PIB pode piorar porque cresceu o numerador ou porque encolheu o denominador. O inquérito não publica um PIB nominal e não pergunta por nenhum deflator, pelo que o denominador não se lê neste ficheiro. Pode, no entanto, ser delimitado. Para que o denominador sozinho suportasse toda a revisão, o PIB nominal de 2026 teria de sair cerca de 8,6% abaixo do que a ronda de julho implicava: é isso que é preciso para levar um défice em rublos inalterado de 3,2% do PIB para 3,5%.

Nada do que o inquérito publica tem essa ordem de grandeza. A previsão de crescimento real para 2026 foi cortada em uma décima de ponto, de 0,6% para 0,5%. A inflação média anual foi revista em alta em uma décima de ponto, de 6,0% para 6,1%, e preços mais rápidos tornam o PIB nominal maior, ou seja, empurram o rácio no sentido contrário. O índice de preços no consumidor não é o deflator do PIB e não o tratamos como tal. A afirmação aqui é apenas de magnitude: a revisão é de 0,3 pontos percentuais e os dois movimentos publicados que tocam o denominador são de 0,1 pontos cada, um deles com o sinal errado.

Melhor do que no ano passado, pior do que ia ser

Aqui a direção pesa mais do que o nível — e é justamente por isso que o nível deve ser dito com clareza. A linha de dados efetivos do quadro coloca o saldo consolidado de 2025 em −3,9% do PIB. Um défice de 3,5% em 2026 é uma melhoria face ao ano passado, e o painel não prevê um colapso. O que mudou entre julho e setembro não é que estes economistas tenham começado a esperar um ano mau: agora preveem uma melhoria menor do que há dois meses.

O olhar longo está na mesma linha. Em 2021 o orçamento consolidado teve um excedente de 0,8% do PIB. O horizonte do painel termina em 2029 com um défice de 1,4%. Com estas previsões o orçamento não regressa ao ponto onde estava antes da guerra em nenhum momento que o inquérito cubra.

A linha das exportações mostra o mesmo padrão noutra grandeza:

«Exportações de bens e serviços: os analistas baixaram ligeiramente a previsão para 2026 e subiram os anos seguintes — 508 mil milhões de dólares (−2 mil milhões de dólares) em 2026, 486 mil milhões de dólares (+3 mil milhões de dólares) em 2027 e 495 mil milhões de dólares (+6 mil milhões de dólares) em 2028. A previsão para 2029 é de 501 mil milhões de dólares (+4 mil milhões de dólares). Isso é 9% (49 mil milhões de dólares) abaixo das exportações de 2021.»

A comparação com 2021 é do próprio banco, feita no próprio documento do banco. Não é o nosso indicador de receitas do petróleo e do gás, que mede receitas do orçamento em rublos e não exportações em dólares. Mas é o mesmo teste: medir contra o último ano de antes da guerra, não contra o ano passado.

O que a dispersão mostra e o que não mostra

O livro de cálculo mostra também a distribuição das respostas. Para 2026, a previsão mais otimista do painel é um défice de 1,7% do PIB — exatamente igual à de julho. A mais pessimista é de 6,1% do PIB, contra 4,2% em julho. A média moveu-se mais do que a mediana: de 3,1% para 3,5%, enquanto a mediana passou de 3,2% para 3,5%. É o efeito de uma cauda da distribuição que se alonga de um lado.

São necessárias duas cautelas. A faixa do percentil 10 ao percentil 90 não alargou: em julho ia de 2,31% a 3,79% e agora vai de 2,71% a 4,00%. O centro da distribuição deslocou-se, portanto, para défices maiores, mas estreitou-se ligeiramente. O próprio banco o diz no seu resumo: os intervalos estreitaram-se para a maioria dos indicadores. Além disso, o número de respostas a esta pergunta subiu de 28 para 30, pelo que o novo extremo pode vir de um novo inquirido e não de uma mudança de opinião. Uma previsão anónima em 6,1% não é um achado. É o limite de uma distribuição, e não a podemos atribuir a ninguém.

O que isto muda no nosso modelo

Nada — e vale a pena precisar o motivo. O nosso indicador do défice do orçamento federal calcula o défice móvel de doze meses do orçamento federal como percentagem do PIB, a partir do reporte mensal do próprio Ministério das Finanças: 7,460 biliões de rublos até julho, 3,3% do PIB. O inquérito abrange o orçamento consolidado, mais amplo — inclui também os orçamentos regionais —, e apresenta uma previsão anual, não uma janela móvel observada. O documento nomeia a série, mas não define o seu perímetro.

Por isso não pomos 3,5% ao lado de 3,3% tratando um como verificação do outro. Nem somamos o nosso saldo regional — um défice de 1,616 biliões de rublos em doze meses — ao número federal para fabricar uma comparação: as transferências entre os dois orçamentos anulam-se em qualquer consolidação, pelo que a soma dos nossos dois números não produz um saldo consolidado. A mesma regra se aplicou a 1 de setembro às próprias Orientações de política monetária do Banco da Rússia, onde um défice primário estrutural de 2% do PIB também não podia ser posto ao lado dos 3,3% do analisador.

Ainda assim, vale a pena traçar a ligação com aquele texto. As Orientações saíram a 31 de agosto com uma trajetória orçamental que o banco teve de assumir sozinho, porque o Governo não fixou nenhuma. O inquérito saiu a 2 de setembro, e nele o painel de analistas externos do banco piora a previsão orçamental. Quatro dias, dois documentos, um banco central — e em nenhum deles o Governo diz qual será a trajetória.

Mais uma linha aponta na mesma direção das Orientações. O painel deixou a sua previsão de taxa diretora para 2026 em 14,5% e subiu a de 2027 de 12,2% para 12,4%, na mesma ronda em que piorou a previsão do défice de 2027. É a direção que o próprio documento do banco descrevia: uma consolidação adiada significa menos espaço para aliviar a política. Uma única ronda em que dois números se movem juntos não prova o mecanismo. Os números do painel limitam-se a não o contradizer.

O que não sabemos

O inquérito publica uma mediana, uma média, percentis e uma contagem, e nada que ligue uma previsão a um nome: o conjunto completo de respostas não traz organizações. Não há uma desagregação do saldo consolidado na sua parte federal e na sua parte regional, e é exatamente essa lacuna que o nosso indicador regional preenche com outros dados. Não há PIB nominal, pelo que o défice em rublos que estas percentagens implicam não pode ser recuperado do ficheiro. E o documento nunca define o que contém o seu orçamento consolidado, de modo que saber se os fundos estatais extraorçamentais estão dentro desse perímetro não se responde a partir do documento. A próxima ronda do inquérito decorre de 9 a 13 de outubro.