7 września rosyjskie Ministerstwo Finansów opublikowało comiesięczny komunikat o lokowaniu środków Funduszu Dobrobytu Narodowego. W sierpniu fundusz przeniósł 190,3 mld rubli ze swojej części płynnej do aktywów niepłynnych, a 95,8% tej kwoty trafiło do lotnictwa. W tym samym miesiącu z rachunków składających się na część płynną ubyło 9 753,8 kg złota i 5 687,3 mln juanów. Ich wartość w rublach mimo to wzrosła o 305,2 mld, a agencje doniosły o wzroście funduszu.

Co ministerstwo zapisało za sierpień

Sześć lokat, w kolejności samego ministerstwa:

„W sierpniu 2026 r. środki FDN ulokowano w aktywa finansowe: w kwocie 115 303,7 mln rubli – w obligacje OOO «Awiakapitał-Serwis» w celu sfinansowania projektu infrastrukturalnego «Projekt preferencyjnego leasingu krajowych statków powietrznych»; w kwocie 67 000,0 mln rubli – w obligacje Korporacji Państwowej «Rostiech»”.

Pozostałe cztery to 4 651,7 mln rubli w obligacje GTLK na leasing cywilnych jednostek wodnych oraz trzy depozyty w WEB.RF: 1 684,5 mln na tramwaje w Niżnym Nowogrodzie, 1 547,9 mln na wymianę taboru petersburskiego metra i 134,9 mln na Perm, wszystkie po 5% w skali roku, z terminami do grudnia 2042 i sierpnia 2047 roku. Razem 190 322,7 mln rubli.

Pieniądze płynęły też z powrotem, ale w znacznie mniejszej skali. Emitenci częściowo wykupili papiery za 4 691,9 mln rubli – Awiakapitał-Serwis 1 718,6, GTLK 1 417,3, NLK-Finans 1 020,1, Awtodor 535,9 – a WEB.RF zwrócił przed terminem 386,6 mln z dwóch depozytów na leasing wagonów moskiewskiego metra. Napłynęło 5 078,5 mln rubli, a odpłynęło 190 322,7 mln: odpływ był 37 razy większy od napływu. Netto z tej części funduszu, którą budżet może wydać, ubyło 185,2 mld rubli.

Według tej miary sierpień się wyróżnia. Przeczytaliśmy trzy poprzednie komunikaty z tej samej serii. Lokaty wyniosły 872,7 mln rubli w maju, 93 880,0 mln w czerwcu i 3 098,1 mln w lipcu. Sierpniowa kwota była ponad dwukrotnie wyższa od największej z tych trzech.

Lotnictwo wzięło 95,8%

Awiakapitał-Serwis leasinguje samoloty rosyjskiej produkcji; pieniądze dla Rostiechu finansują program rozszerzenia produkcji statków powietrznych, silników lotniczych, przyrządów i agregatów. Razem to 182 303,7 mln z ulokowanych 190 322,7 mln – 95,8%.

Skalę widać po porównaniu z samymi pozycjami. Na 1 września fundusz posiadał obligacje Awiakapitał-Serwisu za 288 400,6 mln rubli i obligacje Rostiechu za 570 485,9 mln. Sam sierpień to 40,0% pierwszej pozycji i 11,7% drugiej. Dwie piąte wszystkiego, co fundusz kiedykolwiek zainwestował w spółkę leasingową, trafiło tam w ciągu jednego miesiąca.

To nie są zbywalne papiery wartościowe. Komunikat podaje oprocentowanie i termin dla każdego depozytu w WEB.RF, ale żadnej z tych informacji dla dwóch emisji obligacji. Jedyną odnotowaną w dokumencie drogą powrotu do gotówki jest wykup przez emitenta według jego własnego harmonogramu – 1 718,6 mln rubli od Awiakapitał-Serwisu w sierpniu wobec 115 303,7 mln w przeciwnym kierunku.

Część płynna wzrosła. Jej zawartość zmalała.

Ministerstwo podaje część płynną wprost, jako środki na rachunkach funduszu w Banku Rosji:

„Na 1 września 2026 r. wielkość aktywów płynnych Funduszu (środki na rachunkach bankowych w Banku Rosji) wyniosła równowartość 3 997 967,1 mln rubli, czyli 46 704,8 mln dolarów amerykańskich (1,7% PKB prognozowanego na 2026 rok)”.

Miesiąc wcześniej to samo zdanie brzmiało: 3 692 785,4 mln rubli, 46 242,3 mln dolarów, 1,6% PKB. W rublach część płynna urosła o 305,2 mld, czyli o 8,3%. W dolarach urosła o 1,0%.

Co te rachunki faktycznie zawierają, oba komunikaty rozpisują. Na 1 sierpnia: 189 683,3 mln juanów i 141 241,7 kg złota. Na 1 września: 183 996,0 mln juanów, 131 487,9 kg złota i 1 682,1 mln rubli. Zasób juanów spadł o 5 687,3 mln, czyli o 3,0%. Zasób złota spadł o 9 753,8 kg, czyli o 6,9%.

Te same rachunki są więc warte o 8,3% więcej w rublach i zawierają o 6,9% mniej złota. Komunikat nie odnotowuje żadnych wpływów na nie w sierpniu. W czerwcu ministerstwo przewalutowało 8 762,8 mln rubli na 786,4 mln juanów i osobno zapisało na tych rachunkach 3 460,6 mln juanów oraz 5 150,3 kg złota kupione ze środków budżetu od stycznia 2025 do lutego 2026 roku w ramach reguły budżetowej. Sierpniowy komunikat nie odnotowuje ani przewalutowania, ani takiego zapisu.

Rachunek domyka się dokładnie

Komunikat nigdy nie podaje przeszacowania za pojedynczy miesiąc. Różnicę kursową i przeszacowanie złota pokazuje wyłącznie narastająco za rok – 594 786,0 mln rubli za styczeń–sierpień, z czego 543 091,9 mln przypada na salda walutowe i złoto w Banku Rosji. Lipcowy komunikat podaje te same wiersze za styczeń–lipiec: 67 217,9 mln i 52 666,1 mln.

Odjęcie jednej sumy narastającej od drugiej to nasza kalkulacja, a nie miesięczna liczba ministerstwa. Ale obie sumy pochodzą od ministerstwa i zostały policzone na tej samej podstawie. Przeszacowanie sald walutowych i złota wyniosło w sierpniu 490,4 mld rubli.

Po zestawieniu z 305,2 mld, o które część płynna faktycznie wzrosła, reszta ruchu w miesiącu wynosi minus 185,2 mld. Konwersja netto w aktywa niepłynne wyniosła 185 244,2 mln rubli. Obie wielkości zgadzają się co do jednej dziesiątej miliona.

To cała historia miesiąca w jednym wierszu. Przeszacowanie dodało do części płynnej 490,4 mld; operacje zabrały z niej 185,2 mld; opublikowana liczba wzrosła o różnicę. Każdy rubel tego przyrostu to zmiana ceny, a jedyną rzeczą, która poszła w drugą stronę, był sam fundusz.

To samo odejmowanie rozkłada również przeszacowanie. Oba komunikaty dzielą je na walutę i złoto: 125 777,3 mln i −73 111,2 mln do lipca, 297 254,1 mln i 245 837,8 mln do sierpnia. Na sam sierpień przypada zatem 171,5 mld rubli przeszacowania walut i 318,9 mld przeszacowania złota. Złoto w księgach funduszu zyskało 318,9 mld rubli wartości w tym samym miesiącu, w którym 9 753,8 kg tego złota przestało tam być.

Liczba, którą podały agencje

Interfax otworzył informacją, że fundusz urósł o 474 mld rubli, do 13,2 bln. Arytmetycznie to prawda: łączna wielkość wynosiła 12 720 845,3 mln rubli na 1 sierpnia i 13 194 879,6 mln na 1 września, różnica to 474 034,3 mln.

To zarazem jedyna miara, która nie pokazuje, co się stało. Przeniesienie pieniędzy z rachunku w Banku Rosji do obligacji Rostiechu zmienia strukturę sumy, a nie samą sumę. Niepłynna część funduszu wzrosła w tym samym miesiącu z 9 028 059,9 mln rubli do 9 196 912,5 mln. Liczba z nagłówka sumuje obie części i podaje wynik.

To właśnie to rozróżnienie zachowuje nasz wskaźnik płynnego FDN. 4 września pisaliśmy, że gdy wewnątrz funduszu dochodzi do sprzedaży, czytać należy dwa wiersze – łączną wielkość i pozostałe dopuszczone aktywa – bo różnica między nimi jest tym, co punktujemy. W tym miesiącu różnica przesunęła się w złą stronę z powodu, którego łączna wielkość nie pokazuje.

Jednorazowe 504,4 mld w tym samym pliku

Ten sam komunikat odnotowuje pieniądze idące w drugą stronę – do budżetu, nie do funduszu. W sierpniu budżet federalny otrzymał 504 440,3 mln rubli dochodów z aktywów, w które zainwestowany jest FDN, w dwunastu pozycjach. Jedna z nich to 84,3% całości:

„W sierpniu 2026 r. do budżetu federalnego wpłynęły dochody z lokowania środków Funduszu: 1) w akcje zwykłe PAO Sbierbank – w kwocie 425 086,4 mln rubli, co odpowiada 5 126,4 mln dolarów amerykańskich”.

WTB wniósł 36 506,5 mln, DOM.RF 24 159,0 mln, a Aerofłot 12 508,6 mln. To dywidendy wypłacane raz w roku i to jest ten miesiąc, w którym wpłynęły.

Gdy za dwa tygodnie ministerstwo opublikuje wykonanie budżetu za sierpień, to pół biliona zostanie w nim ujęte jako dochód pozanaftowy i pozagazowy. To nie jest nasza liczba i nie zmienia naszego wskaźnika deficytu, który pokazuje kroczący dwunastomiesięczny deficyt federalny na poziomie 3,3% PKB na koniec lipca. Odnotowujemy ją teraz, bo miesiąc zasilony roczną dywidendą łatwo uznać za trend, a dywidenda nie powtórzy się we wrześniu.

Co to zmienia w naszym modelu

Na razie nic, a powód jest niewygodny. Nasz wskaźnik ocenia część płynną jako poziom w dolarach nominalnych: 28 na 100 przy 46,2 mld dolarów na 1 sierpnia, wobec przedwojennej kotwicy 113,5 mld dolarów i zarejestrowanej linii alarmowej 20 mld dolarów. Parser czyta go z miesięcznej tabeli ministerstwa, a ta nadal zawiera dane na 1 sierpnia.

Gdy przyjdzie wartość wrześniowa, wskaźnik pokaże 46,7 mld dolarów. Pójdzie w górę – w miesiącu, w którym z płynnej części funduszu odpłynęła największa kwota spośród czterech przeczytanych komunikatów. Pomiar w dolarach i test poziomu są celowe – tempa upiększają zły rok – ale ani jedno, ani drugie przed tym nie chroni. Poduszka, która traci 3,0% swoich juanów i 6,9% swojego złota w miesiącu, w którym własne księgi ministerstwa przeszacowują to złoto w górę o 318,9 mld rubli, stała się mniejsza w jedynym sensie, jaki liczy się dla ministerstwa mającego rachunki do zapłacenia. Nasza liczba tego nie powie.

Nie zmieniamy z tego powodu wskaźnika. Przesuwanie progu albo mianownika po zobaczeniu odczytu to jedyna rzecz, której ta strona nie robi. Zrobimy natomiast co innego: będziemy publikować skład części płynnej obok liczby w dolarach, bo ten skład ministerstwo ujawnia samo i to właśnie jego liczba w dolarach nie pokazuje.

Czego nie wiemy

Czy te lokaty mieściły się w zatwierdzonym limicie na 2026 rok, czy go przekraczały: komunikat nie podaje ani listy zatwierdzonych samofinansujących się projektów infrastrukturalnych, ani rocznych pułapów. Stawek i terminów obligacji Awiakapitał-Serwisu i Rostiechu: plik podaje je dla każdego depozytu WEB.RF, ale dla żadnej z obligacji. Ile złota i ile juanów sprzedano właśnie na te lokaty, a ile ubyło z innych powodów: komunikat podaje stany na dwie daty, nigdy operacje między nimi. Czy w sierpniu zapisano coś na tych rachunkach z tytułu reguły budżetowej: komunikat takiego zapisu nie zawiera, a czerwcowy pokazuje, że zapis może opóźniać się wobec zakupu o ponad rok, więc wpis za już dokonane zakupy może się jeszcze pojawić. I ile warte są obligacje lotnicze. Udziały w Sbierbanku, WTB, DOM.RF i Aerofłocie fundusz wykazuje po wartości rynkowej, zgodnie z przypisem w samym pliku, a całą resztę wyłącznie po ulokowanych kwotach.