Il 7 settembre il Ministero delle Finanze russo ha pubblicato il comunicato mensile sul collocamento delle risorse del Fondo nazionale di benessere. Ad agosto il fondo ha spostato 190,3 miliardi di rubli dalla propria parte liquida verso attività illiquide, il 95,8% delle quali nell'aviazione. Nello stesso mese dai conti che compongono la parte liquida sono usciti 9.753,8 kg di oro e 5.687,3 milioni di yuan. Il loro valore in rubli è comunque salito di 305,2 miliardi, e le agenzie hanno annunciato la crescita del fondo.

Che cosa il ministero registra per agosto

Sei collocamenti, nell'ordine del ministero stesso:

«Nell'agosto 2026 le risorse del FNB sono state collocate in attività finanziarie: per un importo di 115.303,7 milioni di rubli, in obbligazioni della OOO “Aviakapital-Servis”, al fine di finanziare il progetto infrastrutturale “Progetto di leasing agevolato di aeromobili di produzione nazionale”; per un importo di 67.000,0 milioni di rubli, in obbligazioni della Corporazione statale “Rostec”».

Gli altri quattro sono 4.651,7 milioni di rubli in obbligazioni GTLK per il leasing di navi civili e tre depositi presso VEB.RF: 1.684,5 milioni per il tram di Nižnij Novgorod, 1.547,9 milioni per il rinnovo del materiale rotabile della metropolitana di San Pietroburgo e 134,9 milioni per Perm', tutti al 5% annuo, con scadenze fino a dicembre 2042 e agosto 2047. In totale 190.322,7 milioni di rubli.

Anche del denaro è tornato indietro, ma molto meno. Gli emittenti hanno rimborsato parzialmente 4.691,9 milioni di rubli — Aviakapital-Servis 1.718,6, GTLK 1.417,3, NLK-Finans 1.020,1, Avtodor 535,9 — e VEB.RF ha restituito in anticipo 386,6 milioni da due depositi legati al leasing di vagoni della metropolitana di Mosca. Sono entrati 5.078,5 milioni di rubli e ne sono usciti 190.322,7 milioni: le uscite sono state pari a 37 volte le entrate. Al netto, 185,2 miliardi di rubli hanno lasciato la parte del fondo che il bilancio può effettivamente spendere.

Con questo metro agosto spicca. Abbiamo letto i tre comunicati precedenti della stessa serie. I collocamenti sono stati di 872,7 milioni di rubli a maggio, 93.880,0 milioni a giugno e 3.098,1 milioni a luglio. Il valore di agosto è più del doppio del maggiore dei tre.

L'aviazione ne ha preso il 95,8%

Aviakapital-Servis dà in leasing aerei di produzione russa; il denaro per Rostec finanzia un programma di ampliamento della produzione di aeromobili, motori, strumenti e componenti. Insieme fanno 182.303,7 milioni dei 190.322,7 milioni collocati: il 95,8%.

L'ordine di grandezza emerge dal confronto con le posizioni stesse. Al 1º settembre il fondo deteneva 288.400,6 milioni di rubli di obbligazioni Aviakapital-Servis e 570.485,9 milioni di obbligazioni Rostec. Il solo agosto vale il 40,0% della prima posizione e l'11,7% della seconda. Due quinti di tutto ciò che il fondo ha investito nella società di leasing vi sono entrati in un mese.

Non sono titoli negoziabili. Il comunicato indica tasso e scadenza per ogni deposito presso VEB.RF, ma non indica né l'uno né l'altra per le due emissioni obbligazionarie. L'unica via di ritorno al contante registrata dal documento è il rimborso da parte dell'emittente secondo il proprio calendario: 1.718,6 milioni di rubli da Aviakapital-Servis ad agosto, contro 115.303,7 milioni nella direzione opposta.

La parte liquida è salita. Il suo contenuto è sceso.

Il ministero enuncia la parte liquida direttamente, come denaro sui conti del fondo presso la Banca di Russia:

«Al 1º settembre 2026 il volume delle attività liquide del Fondo (fondi sui conti bancari presso la Banca di Russia) ammontava all'equivalente di 3.997.967,1 milioni di rubli, ossia 46.704,8 milioni di dollari USA (l'1,7% del PIL previsto per il 2026)».

Un mese prima la stessa frase diceva 3.692.785,4 milioni di rubli, 46.242,3 milioni di dollari, l'1,6% del PIL. In rubli la parte liquida è cresciuta di 305,2 miliardi, cioè dell'8,3%. In dollari è cresciuta dell'1,0%.

Che cosa contengano davvero quei conti, entrambi i comunicati lo dettagliano. Al 1º agosto: 189.683,3 milioni di yuan e 141.241,7 kg di oro. Al 1º settembre: 183.996,0 milioni di yuan, 131.487,9 kg di oro e 1.682,1 milioni di rubli. La posizione in yuan è scesa di 5.687,3 milioni, cioè del 3,0%. Quella in oro è scesa di 9.753,8 kg, cioè del 6,9%.

Gli stessi conti valgono dunque l'8,3% in più in rubli e contengono il 6,9% di oro in meno. Il comunicato non registra alcun apporto ad agosto. A giugno il ministero aveva convertito 8.762,8 milioni di rubli in 786,4 milioni di yuan e, separatamente, accreditato su quei conti 3.460,6 milioni di yuan e 5.150,3 kg di oro acquistati con denaro di bilancio tra gennaio 2025 e febbraio 2026 nell'ambito della regola di bilancio. Il comunicato di agosto non registra né conversioni né accrediti di alcun tipo.

L'aritmetica torna esattamente

Il comunicato non dà mai la rivalutazione di un mese isolato. Presenta la differenza di cambio e la rivalutazione dell'oro solo come cumulato dell'anno: 594.786,0 milioni di rubli da gennaio ad agosto, di cui 543.091,9 milioni sui saldi in valuta e in oro presso la Banca di Russia. Il comunicato di luglio dà le stesse righe per gennaio-luglio: 67.217,9 milioni e 52.666,1 milioni.

Sottrarre un cumulato dall'altro è calcolo nostro, non un dato mensile del ministero. Ma entrambi i cumulati sono suoi e poggiano sulla stessa base. La rivalutazione dei saldi in valuta e in oro è stata ad agosto di 490,4 miliardi di rubli.

La differenza rispetto ai 305,2 miliardi guadagnati dalla parte liquida è di meno 185,2 miliardi. La conversione netta in attività illiquide è stata di 185.244,2 milioni di rubli. Le due grandezze coincidono fino al decimo di milione.

È tutta la storia del mese in una riga. La rivalutazione ha aggiunto 490,4 miliardi alla parte liquida; le operazioni gliene hanno tolti 185,2; la cifra pubblicata è salita della differenza. Ogni rublo di quell'aumento è una variazione di prezzo, e l'unica cosa che si è mossa nell'altro senso è stata il fondo.

La stessa sottrazione scompone anche la rivalutazione. Entrambi i comunicati la ripartiscono tra valuta e oro: 125.777,3 milioni e −73.111,2 milioni a fine luglio, 297.254,1 milioni e 245.837,8 milioni a fine agosto. Il solo agosto vale quindi 171,5 miliardi di rubli sulla valuta e 318,9 miliardi sull'oro. L'oro iscritto nei libri del fondo ha guadagnato 318,9 miliardi di rubli di valore nel mese in cui 9.753,8 kg di quell'oro non c'erano più.

Il numero passato dalle agenzie

Interfax ha aperto sul fondo cresciuto di 474 miliardi di rubli, a 13,2 bilioni. Aritmeticamente è esatto: il volume complessivo era di 12.720.845,3 milioni di rubli al 1º agosto e di 13.194.879,6 milioni al 1º settembre, una differenza di 474.034,3 milioni.

È anche l'unica misura che non mostra che cosa sia successo. Spostare denaro da un conto presso la Banca di Russia a obbligazioni Rostec cambia la composizione del totale, non il totale. La parte non liquida del fondo è passata da 9.028.059,9 milioni di rubli a 9.196.912,5 milioni nello stesso mese. La cifra del titolo somma le due parti e comunica il risultato.

È questa la distinzione che preserva il nostro indicatore del FNB liquido. Il 4 settembre abbiamo scritto che, quando dentro il fondo avviene una vendita, le due righe da leggere sono il totale e le altre attività ammesse, perché la differenza tra le due è ciò che valutiamo. Questo mese la differenza si è mossa dalla parte sbagliata, per una ragione che il totale non mostra.

504,4 miliardi una tantum nello stesso file

Lo stesso comunicato registra denaro che va nell'altro senso: al bilancio, non al fondo. Ad agosto il bilancio federale ha incassato 504.440,3 milioni di rubli di proventi dalle attività in cui è investito il FNB, su dodici voci. Una di esse vale l'84,3% del totale:

«Nell'agosto 2026 sono affluiti al bilancio federale proventi dal collocamento delle risorse del Fondo: 1) in azioni ordinarie della PAO Sberbank, per un importo di 425.086,4 milioni di rubli, equivalenti a 5.126,4 milioni di dollari USA».

VTB ha contribuito con 36.506,5 milioni, DOM.RF con 24.159,0 milioni e Aeroflot con 12.508,6 milioni. Sono dividendi, pagati una volta all'anno, e questo è il mese in cui sono arrivati.

Quando fra due settimane il ministero pubblicherà l'esecuzione di bilancio di agosto, questo mezzo bilione sarà contabilizzato come entrata non petrolifera né gasiera. Non è una cifra nostra e non cambia il nostro indicatore del deficit, che colloca il deficit federale mobile a dodici mesi al 3,3% del PIL a fine luglio. La segnaliamo ora perché un mese sostenuto da un dividendo annuale può essere facilmente scambiato per una tendenza, e quel dividendo non si ripeterà a settembre.

Che cosa cambia nel nostro modello

Per ora nulla, e la ragione è scomoda. Il nostro indicatore valuta la parte liquida come un livello in dollari nominali: 28 su 100 a 46,2 miliardi di dollari al 1º agosto, contro un ancoraggio prebellico di 113,5 miliardi di dollari e una soglia di allarme registrata di 20 miliardi di dollari. Il collettore lo legge dal prospetto mensile del ministero, che porta ancora i dati al 1º agosto.

Quando arriverà il valore di settembre, l'indicatore segnerà 46,7 miliardi di dollari. Salirà nel mese in cui dalla parte liquida del fondo è uscita la somma più alta dei quattro comunicati letti. La misurazione in dollari e la verifica per livello sono volute — i tassi abbelliscono un anno cattivo — ma nessuna delle due protegge da questo. Un cuscinetto che perde il 3,0% dei suoi yuan e il 6,9% del suo oro, in un mese in cui i libri stessi del ministero rivalutano quell'oro al rialzo di 318,9 miliardi di rubli, è più piccolo nell'unico senso che conta per un ministero che deve pagare conti. Il nostro numero non lo dirà.

Non cambiamo l'indicatore per rimediare. Spostare una soglia o un denominatore dopo aver visto una lettura è l'unica cosa che questo sito non fa. Quello che faremo è pubblicare la composizione della parte liquida accanto alla cifra in dollari, perché quella composizione la divulga il ministero stesso ed è proprio ciò che la cifra in dollari nasconde.

Che cosa non sappiamo

Se questi collocamenti rientrassero in un limite approvato per il 2026 o lo superassero: il comunicato non dà né l'elenco dei progetti infrastrutturali autofinanziati approvati né tetti annui. Tassi e scadenze delle obbligazioni Aviakapital-Servis e Rostec: il file li fornisce per ogni deposito VEB.RF, ma per nessuna delle due emissioni. Quanto oro e quanti yuan siano stati venduti proprio per finanziare questi collocamenti, rispetto a qualunque altro movimento: il comunicato dà quantità a due date, mai le operazioni intermedie. Se ad agosto sia stato accreditato qualcosa su quei conti in base alla regola di bilancio: il comunicato non registra alcuna scrittura del genere, e quello di giugno mostra che un accredito può seguire l'acquisto di oltre un anno, sicché una scrittura per acquisti già effettuati può ancora comparire. E quanto valgano le obbligazioni dell'aviazione. Il fondo iscrive le partecipazioni in Sberbank, VTB, DOM.RF e Aeroflot al valore di mercato, secondo la nota a piè di pagina del file stesso, e tutto il resto alle somme collocate.