Il 1º settembre il Dipartimento di ricerca e previsione della Banca di Russia ha pubblicato il bollettino di settembre, «Che cosa dicono le tendenze». Il documento quantifica per la prima volta su base trimestrale i settori colpiti dalla perdita di capacità: nel secondo trimestre l’industria estrattiva è scesa dell’1,4% congiunturale destagionalizzato e i comparti intermedi della manifattura del 3,5%, perché una parte delle raffinerie e dei terminali di esportazione era ferma. Nella stessa sezione il dipartimento considera la riparazione di quell’infrastruttura una fonte di domanda di investimento per il terzo trimestre.

Che cosa ha contato il dipartimento

La sezione 2.1 si intitola «Gli shock di offerta riducono temporaneamente la crescita del PIL». Il suo secondo punto recita:

«Gli shock di offerta una tantum continuano a frenare la crescita economica. Nel II trimestre l’andamento dell’industria estrattiva (-1,4% congiunturale SA, Figura 19) e dei comparti intermedi della manifattura (-3,5% congiunturale SA) è peggiorato a causa del fermo di una parte delle raffinerie e dei terminali di esportazione. Intanto i servizi a pagamento e il trasporto passeggeri hanno smesso di crescere con il deteriorarsi dell’accesso al carburante e della sicurezza in varie regioni.»

Due elementi di questa frase non compaiono in nessun comunicato ufficiale della banca centrale. Il primo è l’attribuzione: le cifre sono legate direttamente al fermo di raffinerie e terminali. Il secondo è la parola «sicurezza», indicata come una delle ragioni per cui i servizi a pagamento e il trasporto passeggeri hanno smesso di crescere. Il bollettino non dice che cosa abbia causato i danni agli impianti né che cosa abbia peggiorato la sicurezza — qui o altrove.

La sintesi a pagina 3 traccia lo stesso confine in una riga:

«Fatta eccezione per i comparti in cui la produzione e l’infrastruttura sono state danneggiate, l’economia ha continuato a crescere lievemente. La crescita resta concentrata sulle attività produttive che lavorano per le commesse statali…»

Il quadro macroeconomico più ampio è questo: la stima preliminare colloca la crescita del PIL nel primo semestre allo 0,6% su base annua. La stima iniziale di Rosstat per il secondo trimestre, +1,3% su base annua, viene convertita dal dipartimento in una nota a piè di pagina in +1,6% congiunturale SA, dopo una flessione dell’1,7% congiunturale SA nel primo trimestre. Le costruzioni sono cresciute del 5,0% congiunturale SA. Per il terzo trimestre il dipartimento si attende che la perdita di capacità torni a pesare sulla crescita.

Circa un terzo del rialzo di luglio

Il canale del carburante è quantificato nella sezione 1.1:

«Il rincaro del carburante è rimasto un fattore importante della forte crescita dei prezzi a luglio: i prodotti petroliferi sono aumentati del 5,9% congiunturale SA e, come a giugno, hanno contribuito direttamente per 0,3 punti percentuali alla crescita complessiva dei prezzi (circa un terzo del totale).»

Quel «circa un terzo» si può verificare nella tabella dello stesso bollettino. La tabella 1 indica per luglio una crescita dei prezzi di tutti i beni e servizi dell’11,6% congiunturale SAAR, equivalente a circa lo 0,92% nel mese in dati destagionalizzati; 0,3 diviso 0,92 dà il 33%. La stessa tabella mostra il contrasto in modo ancora più netto: i prezzi dei beni non alimentari sono cresciuti del 15,1% congiunturale SAAR a luglio, ma del 3,5% al netto dei prodotti petroliferi.

Il dipartimento registra anche che il mercato del carburante ha cominciato a migliorare a fine luglio: sono calati gli acquisti dettati dal panico, sono aumentate le importazioni, le capacità di raffinazione si sono gradualmente riprese e le misure regolatorie hanno prodotto effetti. A fine agosto, però, la situazione «in molte regioni resta tesa». Il dato di inflazione di agosto è indicato in tabella come una stima basata su dati settimanali, non come un valore osservato.

Riparare genera domanda

La riga che vale la pena leggere due volte chiude quella stessa sezione 2.1:

«Al tempo stesso, la accresciuta necessità di riparazione e protezione dell’infrastruttura critica può sostenere un’ulteriore espansione della domanda di investimento nel III trimestre.»

È metodologicamente corretto — ed è la ragione per cui questo sito esiste. Ricostruire ciò che è stato distrutto conta come investimento; l’investimento entra nel PIL; la crescita misurata sale di conseguenza. Il dipartimento non nasconde nulla: applica le regole della contabilità nazionale. Ma la cifra che ne risulta descrive attività, non condizione. I danni generano una spesa che altrimenti non sarebbe servita, e la contabilità nazionale registra quella spesa come investimento. Un trimestre che perde capacità e la ricostruisce può quindi segnare più investimenti di un trimestre in cui nulla è stato danneggiato, mentre l’economia finisce dove era partita.

È la stessa distinzione tra livello e tasso che questo sito traccia. Misuriamo le entrate da petrolio e gas rispetto al 2021 e non all’anno precedente proprio per questo: un tasso si riprende per definizione non appena la base è abbastanza bassa, mentre il livello dice se il denaro è tornato.

L’incertezza di bilancio, quotata in punti base

La sezione 3.1 si intitola «Il tasso di riferimento giù, i rendimenti dei titoli su». Dopo il taglio del tasso di riferimento al 14% a luglio, la discesa dei rendimenti degli OFZ è stata breve:

«Dall’inizio di agosto i rendimenti hanno ripreso a salire, sullo sfondo del pessimismo degli investitori dovuto all’aggravarsi della situazione geopolitica, alla tensione sul mercato dei carburanti e all’incertezza sui parametri di bilancio nel medio termine.»

I rendimenti degli OFZ a medio e lungo termine sono saliti di 16–32 punti base rispetto ai livelli successivi alla decisione, nonostante la pausa nei collocamenti del ministero delle Finanze. I rendimenti decennali hanno di nuovo superato il 16% annuo e il loro spread sui titoli biennali si è allargato a 159 punti base. Ieri abbiamo scritto che il progetto di indirizzi di politica monetaria della banca centrale è stato preparato senza una traiettoria concordata del disavanzo. Quell’assenza è la terza delle tre ragioni citate dal dipartimento, e il mercato le ha già dato un prezzo.

Che cosa cambia nel nostro modello

Oggi niente. Il bollettino non contiene alcun dato acquisito dal nostro parser: ogni cifra viene da Rosstat ed è già inclusa, oppure è una stima propria del dipartimento e non una serie pubblicata.

Spiega però una combinazione apparentemente contraddittoria sul monitor. L’inflazione segna 96 su 100 — la tabella 1 del bollettino dà per luglio lo stesso 6,0% su base annua della nostra serie — mentre le entrate di bilancio da petrolio e gas segnano 14 e il carico ferroviario RZD 33. I prezzi appaiono quasi normali rispetto all’ancoraggio prebellico, l’economia reale dietro di essi no. I calcoli del dipartimento sul carburante spiegano parte della differenza: un terzo del rialzo di luglio è dovuto a una carenza di offerta, non a un eccesso di moneta.

Il bollettino stesso contiene una riserva importante. Sul frontespizio è indicato che le conclusioni e raccomandazioni in esso contenute «possono non coincidere con la posizione ufficiale della Banca di Russia». Qui parla un dipartimento, non il consiglio direttivo.

Che cosa non sappiamo

Il bollettino non dice in alcun punto quanta capacità sia ferma — né il numero di raffinerie, né il volume di raffinazione, né quali terminali. La formula «la produzione e l’infrastruttura sono state danneggiate» non offre alcun dettaglio. Non indica neppure quale parte del −3,5% congiunturale SA dei comparti intermedi della manifattura spetti alla raffinazione e quale al resto. Il dato di inflazione di agosto è una stima basata su dati settimanali. Il bollettino è stato preparato su dati al 28 agosto, quindi non comprende nulla di successivo. Non menziona neppure il rublo digitale, entrato in funzione per i cittadini il 1º settembre, il giorno della sua uscita. Rosstat, che fornirebbe i volumi fisici di raffinazione, è irraggiungibile dal nostro contenitore da sette giorni.