Du 7 septembre au 6 octobre, le ministère russe des Finances achètera 55,6 milliards de roubles de devises et d'or au titre de la règle budgétaire — 2,5 milliards de roubles par jour, contre 6,5 milliards le mois précédent. Le ministère l'a annoncé le 3 septembre à midi. Un seul chiffre explique la baisse : les recettes pétro-gazières d'août ont été inférieures de 45,0 milliards de roubles aux prévisions du ministère.

Le communiqué

Il tient en trois phrases, et celle du milieu est le mécanisme :

« Le volume attendu de recettes pétro-gazières supplémentaires du budget fédéral est prévu pour septembre 2026 à 100,7 milliards de roubles. L'écart total entre les recettes pétro-gazières effectivement perçues et le volume mensuel attendu de recettes pétro-gazières, et entre l'estimation du volume mensuel de base des recettes pétro-gazières et le volume mensuel de base des recettes pétro-gazières, s'est établi à −45,0 milliards de roubles au titre des résultats d'août 2026. En conséquence, le volume total des fonds affectés à l'achat de devises et d'or s'élèvera à 55,6 milliards de roubles. »

Un mois plus tôt, le même communiqué avait une tout autre allure. Le 5 août, le ministère attendait 114,23 milliards de roubles pour août, y ajoutait une correction de 21,94 milliards en sa faveur et achetait pour 136,17 milliards — soit 6,5 milliards de roubles par jour.

D'où viennent les 45 milliards

Le fichier mensuel du ministère sur la règle budgétaire contient le calcul complet, avec désormais les données d'août. Les recettes pétro-gazières du mois se sont élevées à 424,0 milliards de roubles, contre un volume mensuel de base de 427,8 milliards. Un an plus tôt, août avait rapporté 505,0 milliards ; le montant a donc baissé de 16,0%. Seul janvier de cette année a fait pire — 393,3 milliards, le mois le plus faible de la série depuis 2021.

Un moins qui n'est pas un effondrement

Le même fichier comporte une ligne qui donne une image plus sombre que la réalité. Recettes pétro-gazières supplémentaires d'août : −3,8 milliards de roubles. Prise isolément, elle laisse penser que les recettes sur lesquelles repose la règle budgétaire ont disparu. C'est un effet de calendrier, et la note de bas de tableau explique pourquoi :

« la différence entre le volume mensuel effectif et le volume mensuel attendu de recettes pétro-gazières supplémentaires du mois précédent. Le volume prévisionnel et le volume de base des recettes de l'impôt sur le revenu supplémentaire sont répartis uniformément dans le trimestre en cours sur chaque mois du trimestre correspondant. »

L'impôt sur le revenu supplémentaire tiré de l'extraction d'hydrocarbures se paie par trimestre. Août n'est pas un mois de paiement : la ligne du fichier lui attribue −1,4 milliard de roubles, contre 396,1 milliards en juillet. La base à laquelle août est comparé porte malgré tout un tiers de la collecte trimestrielle, puisque la règle la répartit uniformément. Comparer un mois non lissé à une base lissée, c'est cela qui produit les −3,8 milliards.

Le fichier conserve les deux calculs. Sa ligne de référence, calculée sans la répartition uniforme, place la correction d'août à −118,0 milliards de roubles. La ligne que la règle utilise réellement la place à −45,0 milliards. Les 73,0 milliards qui les séparent ne sont pas des recettes : ils mesurent l'effet du lissage sur un mois isolé.

Des achats fondés sur une prévision

L'achat de septembre repose sur deux chiffres qui pointent en sens contraire. 100,7 milliards de roubles correspondent à la prévision de septembre. −45,0 milliards correspondent au résultat réel d'août. Le ministère les additionne et le communiqué donne un résultat de 55,6 milliards ; les valeurs publiées sont arrondies à une décimale, et le communiqué d'août, qui en donnait deux, tombe juste — 114,23 plus 21,94 font 136,17.

La somme affectée aux réserves ce mois-ci dépend donc surtout d'une prévision, alors que le seul mois achevé dont dispose le ministère a rapporté moins que prévu. Si septembre répète août, la correction d'octobre en déduira une partie. Le dispositif fonctionne comme prévu ; ce n'est pas une défaillance — mais le chiffre mensuel suit d'abord les prévisions et seulement ensuite les encaissements effectifs.

L'année en une ligne

La ligne des opérations du fichier se lit ainsi pour 2026 : janvier −192,1 milliards de roubles, février −226,8 milliards, aucune opération en mars ni en avril, puis mai 110,3, juin 208,2, juillet 123,2, août 136,2 et septembre 55,6. Le négatif est une vente, le positif un achat.

Les 226,8 milliards de février constituent la plus forte vente mensuelle depuis le début de la série en 2018, devant juin 2020 (203,7 milliards) et mai 2020 (193,1 milliards) ; janvier 2026 arrive quatrième. Ensuite deux mois sans aucune opération, puis cinq mois d'achats. Les 55,6 milliards de septembre sont les plus faibles de ces cinq. Ce n'est pas le plus petit achat de la série — août 2024 s'était établi à 24,7 milliards — et ce n'est pas non plus la première baisse à l'intérieur de la série de cette année : juillet était déjà inférieur à juin. Ce qui change, c'est l'origine de la baisse. Celle de juillet venait surtout d'une prévision plus faible, de 220,2 milliards à 147,3. Celle de septembre vient surtout de la correction, passée de +21,9 milliards en août à −45,0.

Ce que cela change dans notre modèle

Rien aujourd'hui. Le FNB liquide affiche 28 sur 100 : 3 692,8 milliards de roubles, soit environ 46,2 Md $, au 1er août. Par ces opérations, la règle transforme les recettes pétro-gazières supplémentaires en devises et en or pour le fonds ; une baisse des achats réduit donc les sommes qui empruntent ce canal. Mais 55,6 milliards de roubles sont un flux prévu pour un mois, tandis que notre indicateur est un stock tiré d'un autre fichier du ministère. À titre de comparaison seulement : 55,6 milliards représentent environ 1,5% de la part liquide, et les 208,2 milliards de juin environ 5,6%.

Les recettes pétro-gazières affichent 14 — les recettes réelles sur douze mois glissants s'établissent à 56,9% du total de 2021, données arrêtées à juillet. Les 424,0 milliards d'août sont une donnée nominale portant sur un seul mois et ne modifient pas l'indicateur : celui-ci mesure un niveau déflaté sur douze mois par rapport à 2021. Les deux peuvent pointer en sens contraire au même moment, pour la raison même qui rend la ligne à −3,8 trompeuse. Un mois n'est pas une année, et un chiffre nominal n'est pas un chiffre réel.

Nous décrivons aussi aujourd'hui une opération qui modifierait le fonds de l'intérieur, sans le moindre rouble issu du pétrole.

Ce que nous ne savons pas

Le ministère ne dit pas pourquoi les recettes d'août ont manqué la cible. Le communiqué donne un écart et aucune décomposition par prix, production, taux de change ou remboursements d'accises. Le volume mensuel de base de septembre est encore vide dans le fichier : il est donc impossible d'y lire à quel point le seuil de ce mois sera exigeant. La répartition des 55,6 milliards entre devises et or n'est pas publiée — le communiqué ne donne qu'une somme. Enfin, la Banque de Russie mène ces opérations avec son propre ajustement au titre des opérations miroir qu'elle conduit pour le fonds, de sorte que le montant qui atteint effectivement le marché chaque jour différera de 2,5 milliards de roubles ; nous n'avons trouvé aucun avis de la Banque de Russie pour la période commençant le 7 septembre.