Le 1er septembre, le département de la recherche et de la prévision de la Banque de Russie a publié son bulletin de septembre, « Ce que disent les tendances ». Le document chiffre pour la première fois, sur un trimestre, les secteurs touchés par les pertes de capacités : au deuxième trimestre, l’extraction a reculé de 1,4 % en variation trimestrielle corrigée des variations saisonnières et les branches manufacturières intermédiaires de 3,5 %, parce qu’une partie des raffineries et des terminaux d’exportation était à l’arrêt. Dans la même section, le département considère la réparation de cette infrastructure comme une source de demande d’investissement au troisième trimestre.

Ce que le département a compté

La section 2.1 s’intitule « Les chocs d’offre réduisent temporairement la croissance du PIB ». Son deuxième point se lit ainsi :

« Les chocs d’offre ponctuels continuent de freiner la croissance économique. Ainsi, au II trimestre, la situation s’est dégradée dans l’extraction (-1,4 % en variation trimestrielle SA, Figure 19) et dans les branches manufacturières intermédiaires (-3,5 % en variation trimestrielle SA) en raison de l’arrêt d’une partie des raffineries et des terminaux d’exportation. Dans le même temps, les services payants et le transport de voyageurs ont cessé de croître à mesure que se dégradaient l’accès au carburant et la sécurité dans plusieurs régions. »

Deux éléments de cette phrase ne figurent dans aucun communiqué officiel de la banque centrale. Le premier est l’attribution : les chiffres sont expressément reliés à l’arrêt des raffineries et des terminaux. Le second est le mot « sécurité », présenté comme l’une des raisons pour lesquelles les services payants et le transport de voyageurs ont cessé de croître. Le bulletin ne dit ni ce qui a endommagé les installations ni ce qui a dégradé la sécurité — ici ou ailleurs.

Le résumé de la page 3 pose la même limite en une ligne :

« À l’exception des branches où la production et les infrastructures ont été endommagées, l’économie a continué de croître légèrement. Cette croissance reste concentrée sur les activités de production qui répondent aux commandes de l’État… »

Le contexte macroéconomique est le suivant : l’estimation préliminaire de la croissance du PIB au premier semestre s’établit à 0,6 % en glissement annuel. L’estimation initiale de Rosstat pour le deuxième trimestre, +1,3 % en glissement annuel, devient dans une note de bas de page du département +1,6 % en variation trimestrielle SA, après un recul de 1,7 % en variation trimestrielle SA au premier trimestre. La construction a progressé de 5,0 % en variation trimestrielle SA. Pour le troisième trimestre, le département s’attend à ce que la perte de capacités pèse de nouveau sur la croissance.

Environ un tiers de la hausse de juillet

Le canal du carburant est chiffré à la section 1.1 :

« Le renchérissement du carburant est resté un facteur important de la forte hausse des prix en juillet : les prix des produits pétroliers ont augmenté de 5,9 % en variation mensuelle SA et ont, comme en juin, directement contribué pour 0,3 point de pourcentage à la hausse générale des prix (environ un tiers du total). »

Cet « environ un tiers » se vérifie dans le tableau du bulletin lui-même. Le tableau 1 chiffre la hausse des prix de l’ensemble des biens et services en juillet à 11,6 % en variation mensuelle SAAR, soit environ 0,92 % sur le mois en données corrigées ; 0,3 divisé par 0,92 donne 33 %. Le même tableau montre plus nettement encore le contraste : les prix des biens non alimentaires ont augmenté de 15,1 % en variation mensuelle SAAR en juillet, mais de 3,5 % hors produits pétroliers.

Le département note aussi que le marché du carburant a commencé à s’améliorer fin juillet : les achats de panique ont reflué, les importations ont augmenté, les capacités de raffinage se sont progressivement rétablies et les mesures réglementaires ont produit leur effet. Fin août, la situation « reste tendue dans de nombreuses régions ». Le chiffre d’inflation d’août est présenté dans le tableau comme une estimation fondée sur des données hebdomadaires, non comme une observation.

Réparer crée de la demande

La ligne qu’il faut lire deux fois ferme cette même section 2.1 :

« Dans le même temps, le besoin accru de réparation et de protection des infrastructures critiques peut soutenir la poursuite de l’expansion de la demande d’investissement au III trimestre. »

C’est méthodologiquement correct — et c’est la raison d’être de ce site. Reconstruire ce qui a été détruit compte comme un investissement ; l’investissement entre dans le PIB ; la croissance mesurée augmente en conséquence. Le département ne dissimule rien : il applique les règles de la comptabilité nationale. Mais le chiffre obtenu décrit une activité, pas un état. Les dommages créent des dépenses qui n’auraient pas été nécessaires autrement, et la comptabilité nationale enregistre ces dépenses comme un investissement. Un trimestre qui perd des capacités puis les reconstruit peut donc afficher plus d’investissement qu’un trimestre sans dommages — alors que l’économie se retrouve à son point de départ.

C’est la même distinction entre niveau et taux que trace ce site. Nous mesurons les recettes pétro-gazières par rapport à 2021 et non à l’année précédente, précisément pour cela : un taux se rétablit par définition dès que la base est assez basse, tandis que le niveau dit si l’argent est revenu.

L’incertitude budgétaire, cotée en points de base

La section 3.1 s’intitule « Le taux directeur en baisse, les rendements obligataires en hausse ». Après la baisse du taux directeur à 14 % en juillet, le repli des rendements des OFZ a été bref :

« Depuis le début du mois d’août, ils se sont retournés à la hausse sur fond de pessimisme des investisseurs, en raison de l’aggravation de la situation géopolitique, des tensions sur le marché du carburant et de l’incertitude concernant les paramètres du budget à l’horizon de moyen terme. »

Les rendements des OFZ à moyen et long terme ont augmenté de 16 à 32 points de base par rapport aux niveaux consécutifs à la décision, malgré la pause dans les émissions du ministère des Finances. Les rendements à dix ans ont de nouveau dépassé 16 % par an et leur écart avec les titres à deux ans s’est élargi à 159 points de base. Nous écrivions hier que le projet d’orientations de politique monétaire de la banque centrale avait été préparé sans trajectoire de déficit arrêtée. Cette absence est précisément la troisième des trois raisons citées par le département, et le marché lui a déjà donné un prix.

Ce que cela change dans notre modèle

Rien aujourd’hui. Le bulletin n’apporte aucun point de données repris par notre analyseur : chaque chiffre vient soit de Rosstat et figure déjà dans nos données, soit d’une estimation propre au département qui ne constitue pas une série publiée.

Il explique en revanche une combinaison apparemment contradictoire sur le moniteur. L’inflation obtient 96 sur 100 — le tableau 1 du bulletin donne pour juillet les mêmes 6,0 % en glissement annuel que notre série — tandis que les recettes budgétaires pétro-gazières obtiennent 14 et le chargement ferroviaire RZD 33. Les prix paraissent presque normaux au regard de l’ancrage d’avant-guerre, mais pas l’économie réelle qui les sous-tend. Le calcul du département sur le carburant explique en partie cet écart : un tiers de la hausse de juillet est dû à une défaillance de l’offre, non à un excès de monnaie.

Le bulletin lui-même comporte une réserve importante. Sa page de titre indique que les conclusions et recommandations qu’il contient « peuvent ne pas coïncider avec la position officielle de la Banque de Russie ». C’est un département qui parle, non le conseil d’administration.

Ce que nous ne savons pas

Le bulletin ne dit nulle part combien de capacités sont à l’arrêt — ni le nombre de raffineries, ni le volume de raffinage, ni quels terminaux. La formule « la production et l’infrastructure ont été endommagées » ne comporte aucun détail. Il ne ventile pas non plus les −3,5 % en variation trimestrielle SA des branches manufacturières intermédiaires entre le raffinage et le reste. Le chiffre d’inflation d’août est une estimation fondée sur des données hebdomadaires. Le bulletin a été préparé à partir de données arrêtées au 28 août et ne contient donc rien de postérieur. Il ne mentionne pas davantage le rouble numérique, ouvert au public le 1er septembre, le jour de sa parution. Rosstat, qui fournirait les volumes physiques de raffinage, est inaccessible depuis notre conteneur depuis sept jours.