Entre 7 de setembro e 6 de outubro, o Ministério das Finanças russo vai comprar 55,6 mil milhões de rublos em divisas e ouro ao abrigo da regra orçamental — 2,5 mil milhões de rublos por dia, contra 6,5 mil milhões no mês anterior. O ministério anunciou-o ao meio-dia de 3 de setembro. Um único número explica a redução: as receitas de petróleo e gás de agosto ficaram 45,0 mil milhões de rublos abaixo da previsão do próprio ministério.
O comunicado
Tem três frases, e a do meio é o mecanismo:
«O volume esperado de receitas adicionais de petróleo e gás do orçamento federal está previsto para setembro de 2026 em 100,7 mil milhões de rublos. O desvio total das receitas de petróleo e gás efetivamente recebidas face ao volume mensal esperado de receitas de petróleo e gás, e da estimativa do volume mensal de base das receitas de petróleo e gás face ao volume mensal de base das receitas de petróleo e gás, foi de −45,0 mil milhões de rublos, segundo os resultados de agosto de 2026. Assim, o volume agregado de fundos destinados à compra de divisas e ouro será de 55,6 mil milhões de rublos.»
Um mês antes o mesmo comunicado tinha outra forma. A 5 de agosto o ministério esperava 114,23 mil milhões de rublos para agosto, somou uma correção de 21,94 mil milhões a seu favor e comprou 136,17 mil milhões — 6,5 mil milhões de rublos por dia.
De onde vêm os 45 mil milhões
O ficheiro mensal do ministério sobre a regra orçamental contém o cálculo completo e já inclui agosto. As receitas de petróleo e gás do mês foram de 424,0 mil milhões de rublos, contra um volume mensal de base de 427,8 mil milhões. Um ano antes, agosto rendeu 505,0 mil milhões, pelo que o valor deste ano foi 16,0% inferior. Só janeiro deste ano foi pior — 393,3 mil milhões, o mês mais fraco da série desde 2021.
Um sinal negativo que não é um colapso
O mesmo ficheiro tem uma linha que dá uma imagem pior do que a realidade. Receitas adicionais de petróleo e gás em agosto: −3,8 mil milhões de rublos. Isolada, parece indicar que desapareceram as receitas em que assenta a regra orçamental. É um efeito do calendário, e a nota de rodapé da tabela explica porquê:
«a diferença entre o volume mensal efetivo e o esperado de receitas adicionais de petróleo e gás do mês anterior. O volume previsto e o volume de base da cobrança do imposto sobre o rendimento adicional são distribuídos de forma uniforme, no trimestre corrente, por cada mês do trimestre correspondente.»
O imposto sobre o rendimento adicional da extração de hidrocarbonetos é pago trimestralmente. Agosto não é um mês de pagamento: a linha do ficheiro atribui-lhe −1,4 mil milhões de rublos, contra 396,1 mil milhões em julho. A base de comparação de agosto inclui, ainda assim, um terço da cobrança trimestral, porque a regra a reparte de forma uniforme. Comparar um mês sem suavização com uma base suavizada produz esses −3,8 mil milhões.
O ficheiro apresenta os dois cálculos. A linha de referência, calculada sem a repartição uniforme, coloca a correção de agosto em −118,0 mil milhões de rublos. A linha que a regra usa de facto coloca-a em −45,0 mil milhões. Os 73,0 mil milhões que as separam não são receitas: correspondem ao efeito da suavização num único mês.
Compras baseadas numa previsão
A compra de setembro assenta em dois números que apontam em sentidos opostos. 100,7 mil milhões de rublos são a previsão para setembro. −45,0 mil milhões são o valor efetivo de agosto. O ministério soma-os e o comunicado dá um resultado de 55,6 mil milhões; os valores publicados estão arredondados a uma casa decimal, e o comunicado de agosto, que apresentou duas, bate certo: 114,23 mais 21,94 é 136,17.
O montante que este mês vai para as reservas é, portanto, determinado sobretudo por uma expectativa, enquanto o único mês fechado de que o ministério dispõe ficou abaixo da previsão. Se setembro repetir agosto, a correção de outubro retirará uma parte. É o mecanismo a funcionar como previsto, não uma falha — mas significa que o número mensal reage primeiro às previsões e só depois às receitas efetivas.
O ano numa linha
A linha de operações do ficheiro lê-se assim para 2026: janeiro −192,1 mil milhões de rublos, fevereiro −226,8 mil milhões, sem operações em março e abril, depois maio 110,3, junho 208,2, julho 123,2, agosto 136,2 e setembro 55,6. Negativo é venda, positivo é compra.
Os 226,8 mil milhões de fevereiro são a maior venda mensal desde o início da série em 2018, à frente de junho de 2020 (203,7 mil milhões) e maio de 2020 (193,1 mil milhões); janeiro de 2026 é o quarto. Depois dois meses sem qualquer operação e a seguir cinco meses de compras. Os 55,6 mil milhões de setembro são os mais baixos desses cinco. Não é a menor compra da série — agosto de 2024 foi de 24,7 mil milhões — nem é a primeira queda dentro da sequência deste ano: julho já ficou abaixo de junho. O que muda é a origem da queda. A de julho veio sobretudo de uma previsão mais baixa, de 220,2 mil milhões para 147,3. A de setembro vem sobretudo da correção, que passou de +21,9 mil milhões em agosto para −45,0.
O que isto muda no nosso modelo
Hoje nada. O FNB líquido marca 28 em 100: 3 692,8 mil milhões de rublos, cerca de 46,2 mil M $, a 1 de agosto. Através destas operações, a regra converte as receitas adicionais de petróleo e gás em divisas e ouro para o fundo; uma compra menor reduz, portanto, o montante que entra por este canal. Mas 55,6 mil milhões de rublos são um fluxo previsto para um mês, e o nosso indicador é um stock lido noutro ficheiro do ministério. Apenas para comparação: 55,6 mil milhões são cerca de 1,5% da parte líquida, e os 208,2 mil milhões de junho cerca de 5,6%.
As receitas de petróleo e gás marcam 14 — as receitas reais em doze meses móveis estão em 56,9% do total de 2021, com dados até julho. Os 424,0 mil milhões de agosto são um valor nominal de um único mês e não alteram o indicador: este mede um nível deflacionado ao longo de doze meses face a 2021. Os dois podem apontar em sentidos diferentes ao mesmo tempo pela mesma razão que torna enganadora a linha dos −3,8. Um mês não é um ano, e um número nominal não é um número real.
Hoje descrevemos também uma operação que alteraria o fundo por dentro, sem um único rublo proveniente do petróleo.
O que não sabemos
O Ministério das Finanças não diz porque é que agosto ficou aquém. O comunicado dá um desvio e nenhuma decomposição por preço, produção, câmbio ou reembolsos de impostos especiais. O volume mensal de base de setembro continua vazio no ficheiro, pelo que ainda não é possível ler nele quão exigente é o limiar deste mês. A repartição dos 55,6 mil milhões entre divisas e ouro não é publicada — o comunicado dá uma soma única. E o Banco Central da Rússia conduz estas operações com o seu próprio ajustamento pelas operações espelho que realiza para o fundo, pelo que o montante que chega efetivamente ao mercado cada dia será diferente de 2,5 mil milhões de rublos; não encontrámos qualquer aviso do banco central para o período que começa a 7 de setembro.