Il 2 settembre la Banca di Russia ha pubblicato la rilevazione di settembre della sua indagine macroeconomica. Vi partecipano trentatré economisti; trenta hanno risposto alla domanda sul bilancio. La mediana colloca il deficit del bilancio consolidato per il 2026 al 3,5% del PIL, contro il 3,2% della rilevazione di luglio. Anche le previsioni per il 2027 e il 2028 sono peggiorate. Nella stessa rilevazione il panel ha previsto un rublo più debole su tutto l'orizzonte, un movimento di solito considerato favorevole al bilancio russo.

Cosa dice l'indagine

Il documento si intitola «Indagine macroeconomica della Banca di Russia. Risultati dell'indagine: settembre 2026» ed è uscito sulle pagine statistiche della banca il 2 settembre in forma di PDF. La rilevazione si è svolta dal 28 agosto al 1º settembre. In tutte le tabelle le cifre tra parentesi sono quelle della rilevazione di luglio, quindi un solo file permette di confrontare le due tornate.

«Saldo del bilancio consolidato: gli analisti si attendono un deficit maggiore del bilancio consolidato nel 2026-2028 — 3,5% del PIL (maggiore di 0,3 punti percentuali) nel 2026, 2,6% del PIL (maggiore di 0,1 punti percentuali) nel 2027, 2,1% del PIL (maggiore di 0,2 punti percentuali) nel 2028. La previsione di deficit per il 2029 è ridotta di 0,1 punti percentuali all'1,4% del PIL.»

Tre dei quattro anni previsti sono peggiorati. Il quarto, il più lontano, è migliorato della più piccola variazione registrata dall'indagine.

Trentatré economisti, trenta risposte

La nota metodologica dice senza giri di parole che cosa sia quella mediana:

«Metodo di calcolo: i risultati dell'indagine sono la mediana delle previsioni di 33 economisti di diverse organizzazioni che partecipano all'indagine. Se un rispondente ha indicato le proprie attese sotto forma di intervallo, per il calcolo è stato preso il suo punto medio.»

Trentatré è la dimensione del panel. La banca pubblica il quadro completo delle risposte in un foglio di lavoro accanto al PDF. Il file riporta il conteggio per ogni domanda: la riga del bilancio consolidato per il 2026 contiene stavolta 30 risposte contro le 28 di luglio. La cifra del titolo è la mediana di trenta previsioni, non di trentatré.

Il rublo si è mosso a favore del bilancio

Nella stessa rilevazione il panel ha previsto un rublo più debole:

«Cambio USD/RUB: gli analisti si attendono un rublo più debole (dell'1,4-2,5%) su tutto l'orizzonte rispetto all'indagine di luglio. La previsione per il 2026 è di 79,9 rubli per dollaro (presuppone un cambio medio di 84,9 rubli per dollaro tra settembre e dicembre 2026), per il 2027 di 88,8 rubli per dollaro, per il 2028 di 94,0 rubli per dollaro, per il 2029 di 97,2 rubli per dollaro.»

Il panel ha inoltre alzato la previsione del prezzo del petrolio in dollari per il 2026. L'indagine non chiede del Brent, ma del prezzo a cui sono effettivamente legate le entrate di bilancio. La nota 2 lo definisce come «il prezzo del petrolio russo determinato ai fini fiscali e pubblicato mensilmente sul sito ufficiale del Ministero dello Sviluppo Economico della Russia». Per il 2026 quel prezzo è passato da 63 dollari al barile nella rilevazione di luglio a 64 dollari ora.

Una valuta più debole e un petrolio più caro in dollari sono i due elementi della spiegazione consueta del perché i conti russi continuino a tornare: il petrolio si vende in dollari, mentre gli stipendi e gli acquisti si pagano in rubli. Entrambi si sono mossi in questa rilevazione a favore del bilancio. Moltiplicando le due mediane del panel per il 2026, il barile vale 5.113,6 rubli contro 4.939,2 di luglio, cioè circa il 3,5% di rubli in più per barile.

Quella moltiplicazione è nostra e serve da illustrazione, non da previsione. Ogni cifra è la mediana di una distribuzione diversa, e la mediana di un prodotto non è il prodotto delle mediane; l'indagine non chiede una previsione del prezzo del barile in rubli. Basta a mostrare la direzione: nello stesso documento il panel ha alzato il valore in rubli di un barile di petrolio e peggiorato la previsione del deficit.

Non è stato nemmeno il denominatore

Un deficit espresso come quota del PIL può peggiorare perché è cresciuto il numeratore o perché si è ristretto il denominatore. L'indagine non pubblica un PIL nominale e non chiede alcun deflatore: il denominatore, quindi, da questo file non si legge. Si può però delimitare. Perché il denominatore da solo regga l'intera revisione, il PIL nominale del 2026 dovrebbe risultare circa l'8,6% più basso di quello implicito nella rilevazione di luglio: tanto serve per portare un deficit in rubli invariato dal 3,2% del PIL al 3,5%.

Nulla di ciò che l'indagine pubblica ha quell'ordine di grandezza. La previsione di crescita reale per il 2026 è stata tagliata di un decimo di punto, dallo 0,6% allo 0,5%. L'inflazione media annua è stata alzata di un decimo di punto, dal 6,0% al 6,1%, e prezzi più rapidi rendono il PIL nominale più grande, spingendo il rapporto nella direzione opposta. L'indice dei prezzi al consumo non è il deflatore del PIL e non lo trattiamo come tale. Qui l'affermazione riguarda solo la grandezza: la revisione è di 0,3 punti percentuali e i due movimenti pubblicati che toccano il denominatore sono di 0,1 punti ciascuno, uno dei quali con il segno sbagliato.

Meglio dell'anno scorso, peggio del previsto

Qui la direzione pesa più del livello, ed è proprio per questo che il livello va detto chiaramente. La riga dei dati di fatto della tabella colloca il saldo consolidato del 2025 a −3,9% del PIL. Un deficit del 3,5% nel 2026 è un miglioramento rispetto all'anno scorso, e il panel non prevede un crollo. Tra luglio e settembre questi economisti non hanno cominciato ad attendersi un anno cattivo: ora prevedono un miglioramento minore rispetto a due mesi fa.

Lo sguardo lungo sta nella stessa riga. Nel 2021 il bilancio consolidato registrava un avanzo dello 0,8% del PIL. L'orizzonte del panel si chiude nel 2029 con un deficit dell'1,4%. Con queste previsioni il bilancio non torna dov'era prima della guerra in nessun punto coperto dall'indagine.

La riga delle esportazioni mostra lo stesso andamento attraverso un'altra grandezza:

«Esportazioni di beni e servizi: gli analisti hanno abbassato lievemente la previsione per il 2026 e alzato gli anni successivi — 508 miliardi di dollari (−2 miliardi di dollari) nel 2026, 486 miliardi di dollari (+3 miliardi di dollari) nel 2027 e 495 miliardi di dollari (+6 miliardi di dollari) nel 2028. La previsione per il 2029 è di 501 miliardi di dollari (+4 miliardi di dollari). È il 9% (49 miliardi di dollari) in meno delle esportazioni del 2021.»

Il confronto con il 2021 è della banca stessa, fatto nel documento della banca stessa. Non è il nostro indicatore delle entrate da petrolio e gas, che misura entrate di bilancio in rubli e non esportazioni in dollari. Ma è la stessa prova: misurare contro l'ultimo anno prima della guerra, non contro l'anno scorso.

Cosa mostra e cosa non mostra la dispersione

Il foglio di lavoro mostra anche la distribuzione delle risposte. Per il 2026 la previsione più ottimistica del panel è un deficit dell'1,7% del PIL, esattamente come a luglio. La più pessimistica è del 6,1% del PIL, contro il 4,2% di luglio. La media si è mossa più della mediana: dal 3,1% al 3,5%, mentre la mediana è passata dal 3,2% al 3,5%. È l'effetto che una coda più lunga da un lato ha sulla media.

Servono due cautele. La banda dal 10º al 90º percentile non si è allargata: a luglio andava dal 2,31% al 3,79% e adesso va dal 2,71% al 4,00%. Il centro della distribuzione si è quindi spostato verso deficit maggiori, restringendosi però leggermente. La banca lo dice nel proprio riepilogo: gli intervalli si sono ristretti per la maggior parte degli indicatori. Inoltre il numero di risposte a questa domanda è salito da 28 a 30, quindi il nuovo estremo può provenire da un nuovo partecipante e non da un cambio di opinione. Una previsione anonima al 6,1% non è un risultato. È l'estremo di una distribuzione, e non possiamo attribuirla a nessuno.

Cosa cambia questo nel nostro modello

Niente, e sul motivo conviene essere precisi. Il nostro indicatore del deficit del bilancio federale calcola il deficit mobile a dodici mesi del bilancio federale come quota del PIL dalla rendicontazione mensile dello stesso Ministero delle Finanze: 7.460 miliardi di rubli fino a luglio, il 3,3% del PIL. L'indagine riguarda invece il bilancio consolidato, più ampio — comprende anche i bilanci regionali —, e offre una previsione annuale, non una finestra mobile osservata. Il documento nomina la serie, ma non ne definisce il perimetro.

Perciò non mettiamo il 3,5% accanto al 3,3% trattando l'uno come verifica dell'altro. E non sommiamo il nostro saldo regionale — un deficit di 1.616 miliardi di rubli su dodici mesi — alla cifra federale per fabbricare un confronto: i trasferimenti tra i due bilanci si annullano in qualsiasi consolidamento, quindi la somma delle nostre due cifre non produce un saldo consolidato. La stessa regola si è applicata il 1º settembre agli Indirizzi di politica monetaria della Banca di Russia, dove nemmeno un deficit primario strutturale del 2% del PIL poteva essere messo accanto al 3,3% del parser.

Il collegamento con quel pezzo merita comunque di essere tracciato. Gli Indirizzi sono usciti il 31 agosto con una traiettoria di bilancio che la banca ha dovuto ipotizzare da sé, perché il governo non ne ha fissata alcuna. L'indagine è uscita il 2 settembre e il panel di analisti esterni della banca vi ha peggiorato la previsione di bilancio. Quattro giorni, due documenti, una banca centrale — e in nessuno dei due il governo dice quale sarà la traiettoria.

Un'altra riga punta nella stessa direzione degli Indirizzi. Il panel ha lasciato la sua previsione di tasso di riferimento per il 2026 al 14,5% e ha alzato quella per il 2027 dal 12,2% al 12,4%, nella stessa rilevazione in cui ha peggiorato la previsione del deficit per il 2027. È la direzione che descriveva il documento stesso della banca: un consolidamento rinviato significa meno spazio per allentare. Una singola rilevazione in cui due cifre si muovono insieme non prova il meccanismo. Le cifre del panel si limitano a non contraddirlo.

Cosa non sappiamo

L'indagine pubblica una mediana, una media, dei percentili e un conteggio, e nulla che leghi una previsione a un nome: il quadro completo delle risposte non porta organizzazioni. Non c'è una scomposizione del saldo consolidato nella sua parte federale e nella sua parte regionale, ed è esattamente il vuoto che il nostro indicatore regionale riempie con altri dati. Non c'è un PIL nominale, quindi il deficit in rubli implicito in queste percentuali non è recuperabile dal file. E il documento non definisce mai che cosa contenga il suo bilancio consolidato, così se i fondi statali extra-bilancio stiano dentro quel perimetro dal documento non si ricava. Il prossimo round dell'indagine si tiene dal 9 al 13 ottobre.