El 1 de septiembre, el Departamento de Investigación y Previsión del Banco de Rusia publicó su boletín de septiembre, «De qué hablan las tendencias». El informe ofrece por primera vez cifras trimestrales para los sectores afectados por la pérdida de capacidad: en el segundo trimestre, la minería cayó un 1,4 % trimestral desestacionalizado y las ramas intermedias de las manufacturas un 3,5 %, porque parte de las refinerías y las terminales de exportación estuvieron paradas. En la misma sección, el departamento considera la reparación de esa infraestructura una fuente de demanda de inversión para el tercer trimestre.

Qué contó el departamento

La sección 2.1 se titula «Los choques de oferta reducen temporalmente el crecimiento del PIB». Su segundo punto dice:

«Los choques puntuales de oferta siguen frenando el crecimiento económico. Así, en el II trimestre empeoró la evolución de la minería (-1,4 % trimestral SA, Figura 19) y de las ramas intermedias de las manufacturas (-3,5 % trimestral SA) por la parada de parte de las refinerías y las terminales de exportación, mientras que los servicios de pago y el transporte de pasajeros dejaron de crecer al deteriorarse el acceso al combustible y la seguridad en varias regiones.»

Dos elementos de esa frase no aparecen en ningún comunicado oficial del banco central. El primero es la atribución: las cifras se vinculan a causas físicas concretas, las refinerías y terminales paradas. El segundo es la palabra «seguridad», citada como una de las razones por las que dejaron de crecer los servicios de pago y el transporte de pasajeros. El boletín no dice qué causó daños en las instalaciones ni qué deterioró la seguridad, ni aquí ni en ninguna otra parte.

El resumen de la página 3 traza el mismo límite en una línea:

«Salvo en las ramas donde la producción y las infraestructuras resultaron dañadas, la economía siguió creciendo ligeramente. El crecimiento continúa sesgado hacia las actividades productivas que atienden pedidos estatales…»

El contexto macroeconómico es este: la estimación preliminar sitúa el crecimiento del PIB del primer semestre en el 0,6 % interanual. La estimación inicial de Rosstat para el segundo trimestre, +1,3 % interanual, se convierte en una nota a pie de página del departamento en +1,6 % trimestral SA, tras una caída del 1,7 % trimestral SA en el primer trimestre. La construcción creció un 5,0 % trimestral SA. El departamento espera que la pérdida de capacidad vuelva a lastrar el crecimiento en el tercer trimestre.

Cerca de un tercio de la subida de julio

El canal del combustible se cuantifica en la sección 1.1:

«El encarecimiento del combustible siguió siendo un factor importante en la fuerte subida de los precios de julio: los productos petrolíferos subieron un 5,9 % mensual SA y, al igual que en junio, aportaron directamente 0,3 puntos porcentuales al alza general de los precios (cerca de un tercio del total).»

Ese «cerca de un tercio» puede comprobarse con la propia tabla del boletín. La tabla 1 cifra la subida de los precios de todos los bienes y servicios en julio en el 11,6 % mensual SAAR, equivalente a alrededor del 0,92 % mensual desestacionalizado; 0,3 dividido entre 0,92 es el 33 %. La misma tabla muestra el contraste con más nitidez: los precios de los bienes no alimentarios subieron un 15,1 % mensual SAAR en julio, pero solo un 3,5 % si se excluyen los productos petrolíferos.

El departamento también señala que el mercado del combustible empezó a mejorar a finales de julio: remitieron las compras de pánico, aumentaron las importaciones, la capacidad de refino se recuperó de forma gradual y las medidas regulatorias surtieron efecto. Aun así, a finales de agosto la situación «en muchas regiones sigue siendo tensa». El dato de inflación de agosto figura en la tabla como una estimación basada en datos semanales, no como una observación.

La reparación es demanda

La línea que conviene leer dos veces cierra esa misma sección 2.1:

«Al mismo tiempo, la mayor necesidad de reparación y protección de la infraestructura crítica puede sostener una nueva ampliación de la demanda de inversión en el III trimestre.»

Es metodológicamente correcto, y es la razón por la que existe este sitio. Reconstruir lo destruido cuenta como inversión; la inversión entra en el PIB; la tasa de crecimiento medida sube después. El departamento no oculta nada: aplica las reglas de la contabilidad nacional. Pero la cifra resultante describe actividad, no estado. Los daños generan un gasto que de otro modo no habría hecho falta, y la contabilidad nacional registra ese gasto como inversión. Un trimestre que pierde capacidad y la reconstruye puede así mostrar más inversión que otro en el que nada resultó dañado, mientras la economía acaba donde empezó.

Es la misma distinción entre nivel y tasa que traza este sitio. Medimos los ingresos presupuestarios de petróleo y gas frente a 2021 y no frente al año anterior justamente por eso: una tasa se recupera por definición en cuanto la base es lo bastante baja, mientras que el nivel dice si el dinero ha vuelto.

La incertidumbre presupuestaria, cotizada en puntos básicos

La sección 3.1 se titula «El tipo rector abajo, los rendimientos de los bonos arriba». Tras la bajada del tipo rector al 14 % en julio, el descenso de los rendimientos de los OFZ fue breve:

«Desde comienzos de agosto se dieron la vuelta al alza en un contexto de pesimismo de los inversores por el agravamiento de la situación geopolítica, la tensión en el mercado de combustibles y la incertidumbre respecto de los parámetros del presupuesto en el horizonte de medio plazo.»

Los rendimientos de los OFZ a medio y largo plazo subieron entre 16 y 32 puntos básicos respecto de los niveles posteriores a la decisión, pese a la pausa en las colocaciones del Ministerio de Finanzas. Los rendimientos a diez años volvieron a superar el 16 % anual y su diferencial frente a los títulos a dos años se amplió hasta 159 puntos básicos. Ayer escribimos que el proyecto de directrices de política monetaria del banco central se preparó sin una trayectoria acordada del déficit. Esa ausencia es la tercera de las tres razones que cita el departamento, y el mercado ya le ha puesto precio.

Qué cambia esto en nuestro modelo

Hoy, nada. El boletín no aporta ningún dato que incorpore nuestro analizador: cada cifra procede de Rosstat, que ya leemos, o es una estimación propia del departamento, no una serie publicada.

Sí explica una combinación de datos aparentemente contradictoria en el monitor. La inflación obtiene 96 sobre 100 — la tabla 1 del boletín da para julio el mismo 6,0 % interanual que nuestra serie — mientras que los ingresos presupuestarios de petróleo y gas obtienen 14 y la carga ferroviaria RZD, 33. Los precios parecen casi normales frente al ancla de antes de la guerra; la economía real que hay detrás, no. El cálculo del departamento sobre el combustible explica parte de esa diferencia: un tercio de la subida de julio se debió a un fallo de oferta, no a un exceso de dinero.

El propio boletín incluye una salvedad importante. En su portada consta que las conclusiones y recomendaciones que contiene «pueden no coincidir con la posición oficial del Banco de Rusia». Aquí habla un departamento, no el consejo de dirección.

Qué no sabemos

El boletín no dice en ningún punto cuánta capacidad está parada: ni el número de refinerías, ni el volumen de refino, ni qué terminales. La frase «la producción y la infraestructura resultaron dañadas» no aporta ningún detalle. Tampoco desglosa qué parte del −3,5 % trimestral SA de las ramas intermedias de las manufacturas corresponde al refino y qué parte al resto. El dato de inflación de agosto es una estimación basada en datos semanales. El boletín se preparó con datos hasta el 28 de agosto, por lo que no incluye nada posterior. Tampoco menciona el rublo digital, que arrancó para los ciudadanos el 1 de septiembre, el día de su publicación. Rosstat, que proporcionaría los volúmenes físicos de refino, lleva siete días inaccesible desde nuestro contenedor.